中国造船业，用资本运作应对繁荣

10月中旬，松发股份因重大资产重组停牌多日，随后发布了资产置换重组预案，计划通过重大资产置换及发行股份购买资产的方式获得恒力重工100%的股权。这标志着该公司将从日用陶瓷制品制造行业转型为造船业的重要民营机构。松发股份和恒力重工的实际控制人都是陈建华、范红卫夫妇，此举被视为恒力集团提升造船业权重的重要一步。

尽管全球经济面临诸多不确定性，但中国造船业的繁荣已成为确定性较高的领域，吸引着重量级资本的投入。并购重组作为一种资本工具，在此过程中发挥了重要作用。例如，此前运作不甚成功的松发股份，有望在此次重组中发挥关键作用。同时，中国船舶与中国重工这两个国企老玩家也有望通过并购重组成为新的巨无霸，增强中国船企在全球的话语权。

近年来，中国的新老造船企业频繁传来订单好消息。恒力重工成立于2022年7月，通过收购STX（大连）造船有限公司等13家公司名下资产迅速进入造船业务，首制船6.1万吨大宗散货船在2023年3月开工，一年后提前交付。根据Clarksons的数据，恒力重工2024年至今新签订单规模为182万CGT，在手订单中的散货船占比最高，达到43%，集装箱船占比约29%，整体订单规模在全球排名第十五位。

扬子江船业作为民营船企中的佼佼者，2024年至今新签订单规模为286万CGT，在手订单以集装箱船为主，占比达到60%。国资船企方面，中国船舶旗下四大造船厂合计在手订单1269万CGT，中国重工旗下三大造船厂合计在手订单562万CGT，合并后的订单量进一步巩固了它们的行业龙头地位。

中国船企在订单上的强势表现也带来了人民币结算的新场景。沪东中华近期宣布与加拿大Seaspan签订6艘13600TEU大型集装箱船建造合同，并采用人民币结算，这是国外船东直接在中国船企使用人民币支付的少数大单之一。2024年上半年，出口船舶占中国船企新接订单量的93.5%，接受人民币结算有助于减少汇兑风险和利率风险。

然而，造船行业的生产周期较长，船企在接到订单时只能收到部分首付款，需要以订单为担保向银行借款购买材料设备、支付人工费等费用。最后船舶交付时才能收回货款并偿还银行贷款。中国船企手握多笔订单，需要维持较高银行贷款总金额，并支付高额财务利息，这对利润率有较大影响。因此，船企需平衡订单数量与产能之间的矛盾，思考长远发展策略。

融资成本对船企至关重要。由于订单交付周期长，船企非常依赖银行贷款，借款利率不仅决定船企生死，还影响整个行业的兴衰。韩国造船业被中国超越的部分原因在于两国利率差异。目前，中国贷款利率较韩国低40%以上，较低的资本成本为中国造船业带来了竞争优势。

中国有能力且规模较大的船舶融资机构众多，如中国进出口银行和交银金租。此外，股权融资也在为船企提供支持。例如，2019年中国船舶工业集团有限公司与船舶重工集团有限公司联合重组，成立了中国船舶集团有限公司。该公司的净利率和ROE明显高于行业平均水平。2023年，中国船舶全资子公司外高桥造船通过债权换得海运股份34.97%股权，抵冲了巨额减值坏账并获取未来收益。如今，中国船舶又将换股吸收合并中国重工，降低交易成本和现金流出压力。

恒力重工通过并购重组获得了新生。松发股份公告的交易方案包括重大资产置换、发行股份购买资产以及向特定投资者发行股份募集配套资金，为恒力重工提供财务支持。在此之前，恒力集团已通过内部资源为恒力重工铺路，如2023年恒力石化与恒力重工及其控制公司发生了2.07亿元的关联交易。

当前船舶行业的景气度值得新老玩家进行资本运作。据克拉克森统计，预计2024至2034年全球船舶投资需求总额将达到2.3万亿美元，其中新造船投资需求约1.7万亿美元。尽管全球经济存在不确定性，但全球船舶老龄化问题也为造船企业带来订单。2023年全球平均船龄达到13.7年，41.8%的船舶船龄超过20年，只要海运贸易需求及运价不出现大滑坡，未来几年必然涌现大量船舶拆解和更换需求。

需求可观，但能承接的产能有限，导致量价齐升。自2008年金融危机以来，全球活跃船厂数量大幅下降，中国活跃船厂数量也有所减少。2024年1-9月，中国造船完工量3634万载重吨，同比增长18.2%；新接订单量8711万载重吨，同比增长51.9%；手持订单量19330万载重吨，同比增长44.3%。中国在这三大造船指标上分别占全球总量的55.1%、74.7%和61.4%，处于绝对领先地位。

有利可图吸引了新玩家进入，也让老玩家想出新操作。恒力集团选择进军造船业，一方面有利于产业多元化，另一方面为原油、煤炭和产成品运输提供支撑。虽然造船门槛不低，但中国船舶行业的发展成熟度使得恒力此时加入赛道的风险相对较小。技术方面，中国已掌握了航母、大型LNG船和大型邮轮的制造能力，并逐步蚕食韩国在LNG船领域的市场份额。加上利率和劳动力成本的优势，中国船企的竞争优势愈发明显。

中国船舶则需思考如何避免行业恶性竞争，提高国际话语权。历史上，日韩船舶产业通过政府财税优惠政策、产业链完善以及头部船企合并重组实现了繁荣。如今，中国高层、金融机构和船企也在采取类似措施，推动行业发展。